Экономико-правовое регулирование рынка деривативов в Российской Федерации
ЭКОНОМИКА И ПРАВО
С 1996 г. в России действует Федеральный закон «О рынке ценных бумаг». Но с 2000 г. появилось настолько большое количество производных инструментов от непосредственно ценных бумаг, что созданное правовое поле содержательно не справляется с эффективным регулированием данных инструментов. С развитием финансовых рынков и институтов большинство участников рынка постепенно осознали, что можно получать сверхдоход, не создавая реальной материальной ценности. Путем последовательной перепродажи финансового инструмента можно получать доход фактически из ничего. Но так как ценные бумаги отдельного эмитента ограничены в количестве, то и доходы ограничены. Тогда, чтобы снять это ограничение, появляются производные финансовые инструменты (деривативы), прежде всего форвардные контракты и их разновидности — фьючерсные и опционные контракты. В момент внедрения производных финансовых инструментов (1970-1980 гг.) преследовалась положительная цель, прежде всего, это хеджирование рисков производителя или потребителя продукции. Но буквально через несколько лет после начала торгов деривативами на биржевых площадках большинство участников финансовых рынков поняли, что спекулятивные операции с деривативами могут быть еще более прибыльными, чем с классическими финансовыми инструментами (сейчас около 97% операций с деривативами на всех биржевых площадках являются исключительно спекулятивными). То есть экономический смысл, для реализации которого создавались данные финансовые инструменты, был утерян. Так появляются фьючерсные и опционные контракты на индексы бирж, на изменение погоды и т.д., которые в своей базовой составляющей вообще не представляют материальные активы. Объемы торгов деривативами по всему миру увеличились в сотни раз (на момент написания статьи оборот только по одному фьючерсному контракту на индекс РТС составлял приблизительно 100 млрд руб. в день). Таким образом, возникает ситуация при которой громадные объемы денежных средств инвестируются не в реальные активы, а фактически в права (но не обязательства, так как операции спекулятивные). При этом не создается никакого материального прибавочного продукта, создается дополнительный сверхдоход, который направляется на потребление материальных благ, а не на их производство. Финансовую политику нашей страны ясно характеризует отрывок из выступления министра образования РФ А. А. Фурсенко в 2007 г.: «Недостатком советской системы образования была попытка формировать человека-творца, а сейчас задача заключается в том, чтобы взрастить квалифицированного потребителя, способного квалифицированно пользоваться результатами творчества других». Развитие финансовых рынков действительно формирует квалифицированного потребителя, но как решить довольно острую проблему спада производства, если в экономической системе превалирующими являются доходы, полученные от спекуляций, а производственная активность снижается, и в конечном счете остается открытым вопрос, что в итоге общество будет потреблять, если ничего не производить. Основным доводом сторонников бесконтрольного развития финансовых рынков и институтов является следующий: развитие финансовых рынков приводит к увеличению рыночной стоимости эмитента, что увеличивает его инвестиционную привлекательность (стоимость акций растет, капитализация компаний также увеличивается). Но следует понимать, что если рыночная стоимость определяется спекулятивной составляющей, а не исходит из фундаментальной стоимости компании, рыночная стоимость актива в таком случае не является справедливой. Рассмотрим исторический пример — баррель нефти марки WTI в 2007 г. торговался на уровне 70 долларов, в 2008 г. стоимость барреля доходила до 145 долларов. Какими фундаментальными факторами был вызван двукратный рост котировок (более 100 процентов) менее чем за год? Очевидно, что потребление нефти за этот период экономиками стран не увеличилось в два раза, и объем добычи также существенно не сократился, но спекулятивные операции с фьючерсными контрактами на нефть разогнали искусственно стоимость базового актива, как итог рыночная стоимость базового актива не является справедливой. Проблема в том, что большинство сторонников рынка и рыночных отношений считают понятие справедливой стоимости и рыночной стоимости синонимами: если за то, что стоит фундаментально к примеру 100 рублей, на рынке готовы платить 200 рублей, значит, это справедливая стоимость. Это было бы верным, в случае если бы обязательства в виде деривативов являлись безусловными обязательствами и содержали в своей стоимости стоимость материального актива. Фактически же деривативы — это эфемерные права на ценную бумагу, которая в свою очередь предполагает наличие прав на материальный актив (см. схему 1).
Следует обратить внимание, что базовый актив один, а прав на него десятки (сроки исполнения деривативов могут доходить до 10-15 лет), то есть создается алогичная ситуация, когда фактически десятки держателей различных деривативов в равной степени имеют права на один и тот же актив. Если представить, что права по всем финансовым инструментам будут предъявлены к исполнению, все держатели подобных финансовых инструментов не смогут получить актив в собственность, следствием этого явится полное обесценивание подобных прав. В какой то момент долговых ценных бумаг, деривативов становится больше, чем может поглотить денежная масса, приходится осуществлять дополнительную эмиссию денежных средств, что в свою очередь обесценивает денежную единицу. Как итог, финансовая система, построенная по принципу постоянного потребления и перераспределения кредитных ресурсов, обречена по достижении критического порога на обвал. Единственный вариант устойчивости подобной финансовой системы — это постоянное увеличение производства материальных ценностей, но и в этой ситуации крах системы неизбежен, так как на каждый созданный актив более прогрессирующими темпами создается еще большее количество условных прав. Так на 2008 г. рынок CDF (кредитных дефолтных свопов) составлял в США порядка 62 трлн долларов, при этом данные деривативы не были обеспечены практически ничем, кроме обязательств финансовых групп, выпустивших их в оборот, что и привело к последовательному банкротству и национализации финансовых групп правительством США. Вот как комментирует известнейший инвестор Уоррен Баффет ситуацию с неограниченным выпуском производных финансовых инструментов: «Деривативы, не имеющие гарантии или обеспечения, оцениваются в зависимости от кредитоспособности контрагентов. Между тем до момента завершения контракта контрагенты учитывают прибыли и убытки — иногда в огромных суммах — в своих текущих балансах, хотя ни пенни не переходит из рук в руки. Пределы, в которых можно варьировать деривативы, ограничиваются лишь воображением человека или, как иногда кажется, безумцев». Отсюда политика Министерства финансов РФ на протяжении последних 10 лет кроме недоумения не вызывает других эмоций: «По итогам ноября 2009 года вложения в облигации министерства финансов США (US Treasuries) достигли максимальной отметки — $128,1 млрд. Для сравнения по итогам октября 2008 года в казначейские обязательства США было вложено $122,5 млрд». «По итогам января 2011 года вложения России в казначейские обязательства США (US Treasuries) составили $139,3 млрд сократившись по сравнению с показателем декабря 2010 года на 7,74%, или на $11,7 млрд. Об этом сообщает Минфин и Федеральная резервная система (ФРС) США. В группу основных покупателей US Treasuries Россия вошла в 2008 году, увеличив вложения в американские казначейские бумаги сразу в 3,5 раза — с $32,6 млрд до $116,4 млрд». По состоянию на июль 2011 г. государственный долг США составляет порядка 14,3 трлн долларов, что составляет 95% ВВП страны, при этом рост государственного долга США за последние 10 лет увеличивался экспоненциально (см. рисунок 1).
Какая выгода от инвестирования в государственные обязательства страны, которая своей финансовой политикой спровоцировала мировой финансовый кризис в 2008-2009 гг. и в настоящее время фактически находится на пороге технического дефолта? Абсурдность ситуации заключается в рекордной скупке казначейских обязательств США в 2008 г., в то время как десятки тысяч людей остались без работы из-за сворачивания промышленного производства внутри страны.
Подобная финансовая политика приводит к крайне высокому уровню зависимости финансовой системы РФ от финансовой системы США, то есть если финансовая система США в большей степени замыкается на себе, то финансовая система РФ замыкается и в большей степени зависит от состояния финансовой системы США. Так, на протяжении последних 10 лет коэффициент бета российских фондовых площадок составляет порядка 2 к фондовым рынкам США, что является максимальным значением из всех действующих фондовых площадок в мире. К примеру, в разгар кризиса в США в 20082009 гг. капитализация рынков США упала примерно на 60%, в то время, как в России падение капитализации составило более 80%. Это свидетельство того, что финансовая система РФ не имеет самостоятельного значения в экономическом смысле, и за последние 10 лет не сформирован механизм развития финансовой системы за счет внутренних факторов.